证券研究中的量、价、时、空（三十六）：空姐倪妮、我眼中的轻工股（上）——证券研究系列第89期
作者简介：山东青岛人，成长于房地产开发商家庭。他从小就读《万科周刊》，被老一辈企业家王石、蔡顺成、姚木敏、黄铁英、于亮的人生经历所感动。 1992年小学一年级就接触股票投资，青少年时期曾担任专业电台主持人。 20世纪90年代，在青岛市演讲朗诵比赛中两次获得青年组冠军。
作者家族早年参加革命，抗日战争时期曾任国民政府监察院委员。新中国成立后，作者的祖父参加了朝鲜战争，并在上甘岭战役中担任志愿军汽车兵军官。为拖延美军进攻，官兵除重伤员外，大部分死在上甘岭。在作者十几岁的时候，作者的家人希望作者能像北海舰队司令苏军一样就读苏联伏罗希洛夫海军学校，继承家族传统。这也是笔者后来去乔治华盛顿大学深造的主要原因。
笔者曾从事投融资业务，担任投资经理，能够独立完成初级IPO、并购项目的财务尽职调查和草稿撰写。作者已旅居美国多年。毕业于密苏里州立大学金融工程与会计系、乔治华盛顿大学金融系。他在高校学习了十年，系统学习了金融、会计、应用数学、计算机科学四个学位课程。留学期间，我以专业第一名的成绩获得全额奖学金（满分1600分）。我是美国的注册会计师。回国后，我在证券交易研究所工作。我目前主要从事行业比较、技术分析、财务估值、宏观对冲四个流派。股票投资体系建设，担任两届新富策略组核心分析师。作者现居上海。他身高183cm，相貌英俊。相亲选择的模板是浦东樱花路的王俊凯。作者从未谈过恋爱，写这一系列证券研究不仅是为了工作交流，也是为了相亲。
前言：
最近的一则娱乐新闻是，演员倪妮在乘坐飞机时，偶然遇见了同名同姓的国航空姐，并合影留念。于是在虎扑论坛上，吃瓜群众们就在热烈讨论两个倪妮谁更漂亮。事实是，大多数网友都选择了年轻的空姐倪妮，长相青春又少女。我告诉朋友，并不是空姐倪妮更好，而是因为照片中的空姐把青春做到了极致。对于习惯了快节奏生活的网友来说，能够将青春做到极致，就足以给人留下深刻的印象了。
轻工业是一个追求小而美的领域，鼓励单品（橱柜、衣柜、沙发）的完美。其最重要的细分领域是定制家具。领先的四家公司是生产定制橱柜的。如家、做定制衣柜的索菲亚、做沙发的谷家家居、走全屋定制路线的尚品宅配。在轻工领域，虽然主打全屋定制的尚品宅配其实对系统要求更高，但最重要的是在单品上做到极致。
在写《我眼中的轻工股》时，我思考了很久，尚品不如欧派、索菲亚的原因。第一个原因是尚品宅配的直营店比例高于欧派家居和索菲亚。本来是一家互联网公司，更注重销售导流。但就产品品质而言，不如欧派家居和索菲亚单店。产品质量好，这使得尚品宅配在商业模式上比两者都有更长的寿命，但其毛利率和净利润率却不如欧派家居和索菲亚。
第二个原因是尚品宅配采用的是全屋定制模式，因此与房地产开发商的合作比单品模式更加困难。同时，全屋定制的资金周转速度比单品生产慢，因此尚品宅配在本来薄利多销的定制家居领域，也面临着缺点是资产周转率较高，因此其在存量池中的地位不如索菲亚和欧派家居重要。
造纸是轻工业的另一个领域。由于我国是一个森林面积相对较小的国家，无论是废纸行业的龙头山鹰纸业和华泰纸业，还是纸浆行业的龙头太阳纸业和晨鸣纸业，两家企业都面临着这样的事实：上游大部分原材料不在我国，无法形成上下游垂直一体化的产业规模优势。因此，我认为造纸龙头山鹰纸业和太阳纸业的市场价格弱于定制家居龙头欧派家居和索菲亚。 。
在轻工封装领域，宇通科技作为国外3C消费电子产品的封装制造商，曾经历过利润快速扩张。但随着中美贸易战后美国制造业的回归而下降；金嘉股份为卷烟公司生产烟标，这是一个稳定增长的领域，虽然随着电子烟的出现，其股价在2019年3月至4月期间大幅上涨，相信国内电子烟消费者市场有限。即使电子烟有市场，最大的受益者还是中国烟草公司，所以劲嘉股份虽然有特色，但还不够好。
轻工领域，中顺街、晨光文具属于刚性、高频、低价的快速消费品，最符合机构投资者大消费的预期。其中，中顺洁柔是中高端生活用纸的领军者。它面临着恒安国际、金红叶和维达国际这三个较大的生活用纸领导者的竞争。因此，晨光文具在股票池中的地位高于中顺洁柔。高一点。
这篇《我眼中的轻工股》，我写了大约六万字，分为两部分。
文本：
纵观定制家居的大背景，2016年，我国家具行业规模以上企业实现主营业务收入8560亿元，利润总额达到537.5亿元。 2017年定制衣柜橱柜市场容量突破2100亿。与此同时，定制家具细分市场仍以每年15%至20%的速度快速增长，远快于家具行业每年8%至9%的增速。目前，我国定制家具在家具行业的渗透率约为20%-30%，而美国、韩国等发达国家的渗透率约为60%-70%。
2016年家居行业规模8560亿元，其中传统家居占比70%，定制家居占比20%。国外定制家居市场占据70%~80%的市场份额。同时，从增速来看，家具行业整体增速在10%左右，而定制家居增速则以15%~20%的速度快速增长。定制橱柜是定制家居中发展最早的，渗透率在60%左右。定制家居属于低频、耐用消费品，复购率较低。因此，扩大品类，提高客单价，从单品类定制拓展到全屋定制是业务发展的方向。但根据我国国情，全屋定制的发展将受到毛利率低、营业额低的制约。因此，我国定制家居现阶段仍处于单一产品最大化的商业模式。
欧派家居是定制橱柜的代表，索菲亚是定制衣柜的代表，尚品宅配是定制电视柜、鞋柜等组合家居产品的代表。欧派家居从单一品类的橱柜拓展，进而发展为多品类；索菲亚 () 从衣柜扩展到橱柜和其他家居系列；尚品宅配从一开始就提出了全屋定制的想法。由于定制家居的消费频率低、价格高于传统家居，仅靠品牌投入是不够的，渠道建设更重要。因此，评价哪家公司的基本面更好，就看哪家公司的渠道布局更广。
定制家具与成品家具的区别在于，它需要解决个性化需求与规模化生产之间的矛盾。房地产调控方面，我国家具行业增速与房地产行业增长趋势大致一致。与房地产行业相比，存在约5至12个月的滞后期。
原材料价格上涨方面，行业内企业生产所需原材料普遍包括板材、台面、五金配件、电器等，占企业主营业务成本80%左右（尚品除外）送货上门，占公司主营业务成本的80%左右）。由于当前原材料价格上涨是普遍现象，将对企业利润造成一定压力。以志邦为例，原材料价格上涨或下跌5%，将导致公司利润总额增减近20%。如果产品销售价格增加或减少5%，公司利润总额将增加或减少30%以上。
一般认为索菲亚、欧派、尚品、好莱客为一线企业，志邦、金牌厨柜、钢琴、沃乐等为二线企业。事实上，只有索菲亚和欧派的优势相对稳定，其行业地位就像空调行业的。其次是尚品，好莱客与其他二线企业相比并无明显优势。
具体来说，欧派家居是从橱柜起家的。 2016年，其市场份额是橱柜第二名智邦的三倍。欧派很早就布局衣柜、壁纸、木门、浴室等领域，因为橱柜在装修链条中处于比较地位。靠近前端，柜体对其他品类的分流作用明显。欧派在衣柜、木门、卫浴市场占据了一定的市场份额。这一点就连索菲亚也无法比拟。欧派明显领先于其他竞争对手，这说明欧派的管理层非常具有前瞻性。 2017年7月，欧派市值达到445亿，2017年业绩增速达到35%，动态市盈率近35倍，略低于索菲亚。如果2018年欧派持续增长，按照2018年30%的业绩增长计算，2018年市盈率约为26倍。
2014年，欧派提出大家居概念，即全屋定制，以整体厨柜为核心，涵盖集成衣柜、定制木门、厨房电器、集成浴室、墙面壁纸、固体表面材料、商用厨具等。并开始线上运营，从柜子里开始电商试点，引导流量从线上到线下。欧宝品牌于2016年推出，主打中端市场。
2009年，索菲亚以5.9%的定制衣柜市场份额排名第一。 2014年3月，引进法国橱柜品牌“西米橱柜”。 2017年与华禾集团合作布局定制门窗。还有床、餐桌、书桌等实木OEM产品。 非常善于与外界合作，多次定制品牌。不仅如此，其在经销商管理方面也拥有相当丰富的经验。例如，采取一城一经销商制度，保障经销商利益。无论是欧派还是索菲亚，都是从单个橱柜或单个衣柜开始，然后慢慢提出完全定制的概念。
尚品宅配前身是一家软件公司。 2006年才进入家具制造行业，自身的信息系统和供应链管理系统比较完善。公司生产端以全屋定制为主，产品品类主要为系统柜、衣柜、橱柜以及配套家居产品。 2017年4月，尚品线下门店数量为1274家，其中直营店76家，加盟店1198家，较2016年底增加117家。取得了良好的市场份额。但问题是毛利高、净利润低。
尚品的营销体系主要以直营店为主，直营店贡献了一半的收入，其他公司主要依靠加盟商。直营店的优点是便于统一管理，服务水平较高，但成本很高。尚品2016年营收与索菲亚接近，但利润还不到索菲亚的一半。尚品的商业模式是最接近全屋定制的。所有需要的床、床垫、餐桌、椅子、电视柜、茶几、沙发、榻榻米、书柜、柜子、衣柜等全部根据设计风格一次性定制。
尚品于2000年创立家居门户，为日后尚品宅配的互联网基因奠定了基础。基于他们的设计专业知识，他们推出了五项免费服务：“上门测量→设计图纸→报价→送货安装→保修”。 2007年起，成立新居网（尚品宅配官网商城），开展家居团购。 2009年转型为自有电子商务运营平台，将网上获取的客户信息分发给直营店或销售给经销商。 2008年，我们开发了第一个可以满足全屋家具需求的“元产品”系统。可以根据消费者的需求形成不同的产品，然后形成产品组合，如电视柜组合、鞋柜组合、沙发茶几组合，并成套销售。 。
志邦股份有限公司是安徽的一个品牌。它是从制作橱柜开始的。与衣柜相比，橱柜的制作工艺和技术壁垒更高。从橱柜扩展到衣柜比从衣柜扩展到橱柜更容易。截至2016年12月，公司拥有集成厨柜经销商933家，经销商门店1112家； 128 家定制衣柜经销商和 153 家经销商店。营销网络相比其他二线厂家稍好一些。公司大宗业务发展也不错，与恒大、万科、绿地都有业务关系。
2015年之前，金牌橱柜的股价表现可谓平庸，但从2016年开始却出现了快速爆发。金牌橱柜向全屋定制发展的速度相对较慢。金奖此前多次表示，将坚持定制橱柜，不会多元化。直到2016年，聚家衣柜才上线，现在才刚刚起步。如果只靠柜子工程，就只能用一条腿走路，长期下去很容易导致后劲不足。因此，聚嘉的发展将对长期业绩产生较大影响。目前，金牌橱柜已经明显落后于欧派家居和索菲亚。
同样，板材采用零甲醛的原装板材。好莱客从设计、生产到安装各个方面都非常出色。霍莱克从衣柜转向橱柜。它是索菲亚的弱化版本。木门、橱柜的促销效果不好，有的店还没有推出。
目前，不少定制家居厂商采购昂贵的德国设备。定制家居领域尚未形成寡头垄断竞争。欧派和索菲亚是目前最强的两个领导者，但这个行业的前两名无法形成寡头垄断。的。在产品差异化不大的行业，即使行业下行，对龙头企业依然有利，其市场份额会不断提升。韩国家具定制企业的集中度特别高（那是因为市场小）。美国的家具定制公司集中度也很高（那是因为它是一家B2B公司）。行业门槛较低，企业在促销时往往会集体降价，但不会像之前家电行业那样进行大规模的价格战。这是因为定制家居的毛利率低于家电。一旦陷入价格战，自身盈利能力就会降低。不利于企业的长远发展。
具体来说，主打全定制橱柜的欧派、主打全定制衣柜的索菲亚、主打互联网概念全屋定制的尚品宅配，各自从不同的赛道突破，但最终的方向都是全定制——房屋定制。欧派突破橱柜单点，拓展至衣柜、全屋定制；索菲亚突破衣柜单点，尝试拓展至橱柜、全屋定制；而尚品宅配则是国内第一家喊出“全屋定制”口号的公司。如今，集成橱柜和集成衣柜两大定制家居市场仍处于完全竞争状态。橱柜品牌1068个，衣柜品牌713个。竞争激烈，品牌分化严重。
欧派、索菲亚、尚品宅配都属于家居行业。其上游产业包括人造板、铝材、五金配件等产业。可用性较高，三家公司的议价能力都比较强。其下游产业主要是经销商和终端消费者。 、房地产公司。欧派家居专注定制橱柜； 专注定制衣柜；尚品家居专业从事电视柜、鞋柜等全屋定制。
欧派家居以集成橱柜为主，占比55%，其次是衣柜（30%）。索菲亚主要以整体衣柜为主，占比84%，其次是橱柜（9.65%）。尚品家居主要定制电视柜、鞋柜等全屋定制，占比50%，其次是定制衣柜（23%）。欧派家居主打橱柜，但正在向衣柜方向发展。 2015年至2017年，衣柜收入复合增长率为35.09%。但另一方面，索菲亚主要以衣柜为主，现在正在向橱柜发展。但其子公司西米橱柜截至2017年底仍处于亏损状态。这是因为集成橱柜发展早于集成衣柜，行业渗透率较高（59%），增速相对较慢。而且橱柜业务以单一产品为主，市场容量比衣柜、全屋家具小，竞争更加激烈。就整体衣柜而言，行业渗透率较低（36%），更容易闯入。
由于集成厨柜部件数量多、工艺复杂，单套价格高于其他家居产品。以欧派家居为例，其集成厨柜平均单价约为1万元/套，明显高于集成衣柜（约3100元/套）。家居行业的销售模式大致可以分为两种：直销与分销。直营就是自己投资开店，自己销售产品，并负责安装，直接面对C端消费者。毛利高，但投资大，后续运营成本高，净利润低。经销是指将品牌、商标提供给经销商，经销商开店销售产品，负责后续安装、售后，并承担经营风险。投资小、扩张快，更有利于扩大市场份额。
欧派家居以经销为主，占比80%以上，直营店（仅广州）。此外，小额大宗业务占比8%。所谓“批量业务”，是指与房地产开发商建立合作关系，为房地产精装修项目提供集成厨柜、集成衣柜等产品。 2015年至2017年，经销商数量分别为2813家、3331家、3806家，经销商门店分别为4139家、4710家、5472家。分销渠道的优势显而易见。而且渠道正在向三四线城市下沉，三四线城市门店数量占比约60%。
索菲亚主要以分销为主，占比91.23%，直销（3.6%），散货业务（4.59%）。 2015年至2017年，索菲亚衣柜经销商分别超过950家、1000多家、1200多家，经销商门店超过1600家、1900多家、2200多家。其中，省会城市门店数量占比19%，地级城市门店数量占比29%，四五线城市门店数量占比52%。此外，橱柜专卖店分别为261家、600家和720家。
尚品宅配采用“直营+加盟”的销售模式。 2016年直营店销售收入占比49.15%，加盟店收入占比50.85%。这里的加盟与欧派家居、索菲亚的经销模式是一样的。 2015年至2017年，加盟店（含装修店）分别为994家、1081家、1557家，直营店79家、76家、85家。
尚品宅配的净利润率仅为7.14%，而欧派和索菲亚的净利润率高达13%和14%。尚品宅配、欧派、索菲亚的区别主要在于销售费用。定制家居产品单价高、使用寿命长、消费频率低。一般需要经过一段时间的使用才能判断其质量特性。因此，人们在购买前缺乏明确的标准，因此品牌对品质的背书就显得尤为重要。因此，品牌推广是家居领域的核心部分，比如明星代言、在机场、高铁等人流量大的地方花钱做广告。这部分品牌建设支出将反映在销售费用科目中。
欧派家居采取多品牌运营策略，主推“欧派”品牌，主打中低端市场的“欧派”品牌，木门品牌“欧派”。 2015年至2017年，销售费用分别为6.66亿元、8.16亿元、9.47亿元，销售费用率分别为11.87%、11.44%、9.75%。其中，占比最大的是广告费用，分别为2.54亿元、3.12亿元、3.58亿元，占销售费用的38.15%、38.23%、37.80%。
索菲亚采取多产品线、多品牌运营策略，包括衣柜品牌“索菲亚”、橱柜品牌“西米橱柜”、米兰娜定制木门、华禾定制木门、依福诺地板等。2015年至2017年，销售费用分别为3.08亿元、3.88亿元、5.19亿元，销售费用率分别为9.6%、8.56%、 8.42%。
尚品宅配采用“尚品宅配”和“微易定制”双品牌运营策略。 2015年至2017年，销售费用分别为9.25亿元、11.24亿元、14.80亿元，销售费用率分别为29.96%、27.93%、27.81%。其中占比最高的是销售人员工资，分别为4.43亿元、5.6亿元、7.31亿元，占销售费用的47.90%、49.80%、49.46%。
欧派家居广告投放最多，但尚品宅配绝对值和销售费用率最高。原因在于销售模式。尚品宅配直营模式下，运营成本特别是销售人员工资较高。这从各公司的销售人员数量也可以看出：2017年，欧派家居有1121人，索菲亚有1177人，尚品宅配有7024人。
整个大消费领域，哪些商家适合分销模式，哪些商家适合直销模式？我们先看直销模式案例，比如餐饮领域的海底捞（其产品对人工服务要求较高，分销模式可能影响食品质量，经营利润可以覆盖直销成本），所以海底捞坚决抵制特许经营。此外，快递领域还有顺丰速运（其经营策略下认为产品对人工服务要求较高，配送模式会影响快递丢件数量，营业利润可覆盖直营业务）成本），所以选择直接运营。当然，以上两个定位为高端品牌，对产品细节要求更高，因此直营模式更适合，而同行业的很多低端品牌则采用经销模式。
我们看分销模式的案例，比如零食领域的达利园，调味品领域的海天味业，家电领域的苏泊尔、美的、小天鹅等（他们的产品对人工服务要求不高，分销模式对产品质量影响不大）。 ），所以采用分布模型比较合适。不过，也有一些意想不到的情况需要关注，比如苹果手机（虽然手机行业大多是分销制，但苹果对服务细节要求更高，采用直销方式）、奢侈品行业（奢侈品行业）而珠宝领域多采用直销模式）。上述案例之所以重要，是因为单品单价非常高，毛利率非常高。
定制家居领域似乎以手工服务为主，大家对品牌的要求也很高。但该领域的毛利润普遍较低（连欧派家居毛利润也只有33%）。但一旦采用直营模式，比如尚品宅配，净利润就直接跌至7%，而欧派净利润率为13%。在定制家居领域，不是大家不想做直营模式，提供好的服务，只是利润比较薄，不得已才采取分销制。沿着这个思路我们再举一个例子：来伊粉在零食领域的毛利率为44%，净利润率仅为3%；同样属于食品行业的桃李面包，采用分销体系，毛利率只有37%，但净利润率也只有37%。利率为12%。
定制家居讲究产品量身定做，其商业模式的核心是以销定产。因此，这方面的库存管理是一个至关重要的方面。从2015年到2017年，Oppin Home的库存分别为4.8亿元，7.57亿元和7.87亿元，占资产的12.22％，13.6％和8.13％；从2015年到2017年，索菲亚的库存分别为1.7亿元，2.69亿元，2.87亿元人民币，占6.25％，5.03％和4.06％的总资产；从2015年到2017年，送货上门的库存分别为3.12亿元，2.97亿元和4.01亿元，占6.25％，5.03％和4.06％的总资产。为19.58％，13.80％和8.78％。索菲亚（）衣柜的平均分娩时间为10-12天， Home衣柜的生产周期通常为20-25天。
主要原因仍然是由于业务模型的差异：首先，送货上门收入的主要收入来源是全房屋定制。同一客户可以一次购买多种产品，这些产品需要以不同的批次生产，并且通常在生产所有订单后，后者一起运输在一起，从而延长了交货时间。第二点是它出售传统的支持家用产品，这需要一定量的库存。第三点是产品风险奖励转移时间不同。在直接操作模型下，风险奖励是在最终安装后转移的。在分销模型下，风险奖励被视为将其交付给经销商时被转移。因此，直接操作模型下的产品所有权转移时间是滞后。因此，在几个巨头中，送货上门的库存周转率也占直接销售模式的很大比例。
Home 的应收账款非常旧，但是应收账款的绝对价值和比例非常低，这不会造成收集压力。同时，还必须考虑欠其应收账款的对象，主要是拥有批量业务的房地产公司，例如Poly Real ， Real ， ，中国资源等。应收账款主要归功于房地产公司。对于房地产公司的批量业务，定制家庭家具派对的声音较弱是合理的。至于的送货上门，目前没有批量业务，并且直接面向C-End，其应收账款很少。 Oppin和Sofia在大型客户中具有更多的优势，而在下游房地产开发商中，反对派更加认可。
从几个巨人的频道分布来看，反对派是最好的领导者。定制的家具是一家企业，具有少量利润，但营业额很快，因此更适合分销模型，因为它可以更快地吸引用户并抓住市场。至于送货上门的直接运营，尽管它可以通过使用概念与用户接近，但资产繁重的商店的销售费用非常高，这占据了很大一部分净利润。从近年来的布局来看，销售模式也开始改变，倾向于分销和特许经营。 送货上门的直接经营商店约占总数的一半。 的所谓模式，即通过互联网吸引流量并在核心业务区开设商店建立品牌的型号已经支付了很高的成本，但没有看到对营业收入增长的影响。
确实出现了反对派在2017年第三季度从橱柜变为全房屋定制的结果，这将在未来给索菲亚带来很大压力。考虑到的收入中约有60％来自橱柜，因此其毛利润幅度降低是正常的。环境保护之后，原材料的成本一直在上升，但是主要品牌基本上选择将价格提高以将成本传递给消费者。定制的家具行业不会像标准产品那样集中，但最终仍将形成多个寡头的竞争模式。
反对派家居家具（净利润13亿，营业总收入97.1亿，净资产的加权收益率为25.75％，毛利率34.52％，研发支出为3.2亿）， Home 采用的主要生产模型分为自生产模式和OEM模式。自我生产模型是独自购买原材料并在工厂生产它们。 OEM模型是OEM生产，但使用您掌握的核心技术来设计产品和其他工厂通过合同订购来生产它们。自我生产模型是公司的主要生产模型。该公司的集成厨柜，综合衣柜，集成的浴室和定制的木门都是内部生产的。
对手家具在从内阁业务扩展到衣柜业务方面具有更大的优势。首先，与橱柜相比，衣柜的生产过程和供应链管理更简单。橱柜设计需要考虑水，电力，气体和石油烟雾等因素。生产涉及董事会，硬件配件，台面，电器等，供应链管理更为复杂。通过从橱柜到衣柜扩展，供应链要克服的困难更少。其次，从安装顺序的角度来看，机柜装饰序列位于衣柜的前部。内阁公司通常更有可能意识到橱柜转移到衣柜上，并促进新类型的衣柜的快速发展。简而言之，一方面，对Oppin橱柜经销商的前30％的销量强大，销售量基本上超过1亿，服装和厨房的整合速度为30％，强大的购物指南转换功能，可以将橱柜订单转换为衣柜在一定程度上。另一方面，橱柜的设计和实施需要与水和电力相连。整体机柜需要合理地处理电器和使用习惯等问题。与衣柜相比，该技术较低。
在一线城市中，反对派的份额不是很高。对手的优势在于二线和第三层城市，例如北京，上海和深圳等一线城市。显然，对手并未排名第一。这与一线城市的激烈竞争有很大关系。毕竟，定制的家具行业的门槛较低和激烈的竞争。凶猛的。例如，北京的，的金牌，深圳的等都是反对派的直接竞争对手。就产品本质而言，同质性实际上很明显。
该公司现在拥有诸如“ Oppin”，“ Opani”和“ ”之类的核心品牌，并且是整体厨房橱柜领域的主要公司之一。 2006年，Oppin 正式进入定制衣柜行业。 Oppin 非常重视家具中甲醛的问题，而E0级环保板是标准产品。对手是该行业第一个承诺不收取特许经营费的人，这使得经销商最便宜地从反对派那里获得商品。对手根据他们的表现将经销商分为九个级别。每个级别对应于计算系数。系数越低，经销商的购买价格便宜。
颗粒板是指将木材和其他原材料切成某些规格，将其干燥，将它们与胶粘剂，硬化剂和防水剂混合并在一定温度下按下的人造板； MDF也称为中密度纤维板。它是由木纤维或其他植物纤维制成的人造板，其原材料被破碎，分离和干燥，然后使用尿素 - 甲醛树脂或其他合适的粘合剂，并施加热。
该公司一直在综合厨柜领域保持领先地位，并在综合衣柜和定制的木门领域取得了显着增长。 2016年，该公司售出了457,200套完整的厨柜，并获得了43.69亿元人民币的销售收入。该公司在销售量，经销商规模和其他指标方面，高领先于Kebao ，厨柜和金牌厨柜等主要国内竞争对手。该公司是整个房屋家具行业的领导者，在橱柜中排名第一，在衣柜中排名第二。它的市场份额显着领先于该行业的第二层。其中，它在橱柜中的市场份额比金牌和领先4至5倍。
目前，在A共享定制家具的三位领导人中，Oppin是最大的综合体积。该公司的净利润率目前略低于，这主要是因为销售费用的比例比竞争对手高1-2个百分点。该公司的销售人员工资应计比率略高于索菲亚（），导致公司的销售费用高于竞争对手的销售费用。
在2017年全年，公司的整体内阁营业收入为53.54亿元人民币，占营业总收入的55.1％；整体衣柜营业收入为32.96亿元人民币，占营业总收入的34.0％；整体浴室和其他企业约为11％。在过去的七年中，综合机柜的收入份额一直在下降，综合衣柜的收入份额在上升，其他企业的比例相对稳定。就类别而言，综合橱柜和综合衣柜的毛利率更高，2017年达到36.7％和34.7％。综合浴室和定制木门的毛利率相对较低，只有19.27％和15.87％ 。
该公司拥有房屋家具行业最大的终端销售网络，其商店销售网络由经销商商店和公司经营商店组成，拥有近7,000家商店。目前，批量收入占12.3％，房地产开发商愿意与第一家国内内阁品牌合作。 2018年，我们开始扩大我们的装饰业务，并与领先（前三名）的装饰公司合作，在各个地方开设了对手装饰大型家庭商店。该公司在合作过程中提供了产品。在市场份额方面，海外国家领先品牌的市场份额通常超过30％，而公司的国内市场份额不到10％。该公司的市场份额仍然有很大的改进空间。
该公司根据城市级别的九组A1-2，B1-3和C1-4。 PK排名是在同一城市同一类别的经销商中进行的。详细的PK指标包括有关传统订单率的增长，增长率，投诉利率的绝对价值，每个经销商都不会懒惰。排名评估职位直接决定了明年的交付价格。在评估结束时，甚至可以消除它们。该公司不会主动发动价格战。它认为，它不需要降低产品价格即可挤出业内中小型品牌。它应该保持品牌的高端定位，不应随意抑制价格。反对派与当地领先的装饰公司合作，建造了大型家具商店。反对将来很可能会被边缘化。 2017年，在我国定制的橱柜领域，在该行业中排名第一的 Home 的市场份额约为8.8％。 Oppin厨柜的单店销售要比金牌和的销售高得多，这表明厨柜产品的产出效率比它们要好得多。在相同的条件下，经销商肯定会倾向于代表反对派厨柜。
2018年，售出了700,000多个橱柜，连续19年在该国排名第一。此外，其市场份额超过了随后排名第二至第10的公司的总和。定制公司从衣柜扩展到橱柜要比反对派扩展到衣柜更困难。由于中国厨房的独特性，国内橱柜市场比衣柜市场更为特殊，需要从相关公司那里做更多的努力。对手的衣柜业务规模在该行业中排名第二。从2011年到2017年，的衣柜业务收入的复合增长率为40％。 Oppai主要针对年轻的消费者群体，其价格略低于主要的Oppai品牌。建立子品牌可以使公司进入中距离年轻市场，而不会影响主要反对派品牌的中高端定位。 Home 和采用的销售模式基于经销商。经销商的销售规模可以达到约90％，其余的是直接销售和批量业务。
反对派家居家具和索菲亚主要是经销商。由于他们无法转移流量（或转移能力不强），因此他们只能选择进入建筑材料市场，因为那些访问建筑材料市场的人都是有意的客户。 送货上门可以转移流量，因此请选择一个远离建筑材料市场的地方。否则，顾客去香销送货上门后，顾客将去隔壁的索非亚。收益大于损失。此外，它还可以提高商业办公楼和购物中心的品牌知名度。 House的直接经营商店分为两种类型，一种是旗舰店，拥有超过2,000平方米；另一家是标准商店，拥有超过300平方米或更多的商店；城市主要是。这三个水龙头在订单数量方面具有明显的优势。拆除和生产的50个订单可以有效提高董事会的利用率。剩下的第二行定制家庭公司仍在当前生产方法中生产，董事会的利用率很低。
Eupai品牌是根据消费者细分建立的，由年轻和时尚的房屋定制的Ou Pai Li品牌，但该行业认为这是该行业中欧洲风格的低端和便宜的版本。在内阁上，金牌和的技术和质量还不错，但是欧洲派系比在品牌促进和经销商渠道上的金牌和好得多。
我认为这可能是股票库中最好的轻型工业投资目标之一。这主要是由于两个原因：第一个原因是Oupai家居家具的主要业务是机柜（占主要业务比率的55％，36.7％的毛利润利润率）和衣柜（占主要业务比率的34％，34.7 GROSS利润率为34.7％），从工业链中的价值较高和更高的状态开始。由于橱柜比衣柜单产品更有价值，因此在国家营销网络上，Opai家居的家具比索菲亚（）更有利，索菲亚（）以衣柜为主。第二个原因是Opai家居家具目前是该国的第一家，衣柜是该国第二个。因此，由于轻型行业行业的特征是薄的且盈利的，因此，经销商更愿意充当具有较高市场份额的定制家庭企业产品，这进一步改善了领导者的市场份额并降低了该产品的销售成本企业。
（净利润为9.07亿，营业总收入为61.61亿，加权净资产收益率为21.98％，毛利润率为38.17％，R＆D支出为1.66亿）。个性化，但根据原材料组成（板均匀性是显而易见的，硬件的生产过程（在信息工具和机器的帮助下，生产过程的基本标准化）和最终产品（设计样式并不明显），家具产品的定制质量在产品的家具产品质量上没有明显的差异，品牌无法获得差异化产品的溢价，尽管定制了产品，产品的价格上涨将直接影响制造商的收入由索非亚代表的家有一定声誉尚未形成品牌竞争力，因为索非亚在17年的下半年实施了错误的定价，它直接影响了收入增长的放缓。具有保护城市的品牌优势。
索非亚（Sofia）于2014年正式进入了内阁市场，法国西米（ Simi）。 Simi成立于1934年，是第一个法国内阁品牌。该公司拥有1,350家经销商和2,388家专业商店，其中包括19％的省级首都城市（占收入的36％），占职业级别城市的28％（32％），第四和第五城市中的53％（增加了账目32％）。
该公司的终端客户分为两类：C侧和B端，C -Side客户是需要在新房屋或现有房屋中进行翻新的居民；另一个是房地产开发企业。客户（大用户）。定制家居装置行业通常通过直接操作+发行模型将产品与终端客户联系起来。其中，C -Side客户通常主要是分发的，B -End客户主要是独立的扩展。
该公司在2013年推出了德国英雄灵活的生产线，成为世界上最大的灵活生产线。定制需求生产与董事会利用率之间的矛盾得到了解决。定制的衣柜是索非亚的首发业务。目前，市场份额是该国第一名。在过去的几年中，它的增长率为30％+。定制的橱柜是索非亚家居策略的重要终点。自2014年推出以来，该公司的内阁业务发展迅速。 2017年，市场份额大约是第六位国内地位。
衣柜的质量主要取决于两个方面：董事会和做工。索菲亚在这两个方面的表现都更加突出。索菲亚（）是业界最早的定制品牌，以促进使用E0板的使用。自2017年以来，董事会产品已推出。 Kang Chun Board是使用木制纤维或原材料颗粒作为原材料的绿色且环保的板。在底物制造过程中，使用了由醛和胶粘剂合成的绿色和环保的板。
最大的收入贡献负责人是定制衣柜。在2015年之前，衣柜占收入的95％以上。 2016年，衣柜收入的比例为90％，在2017年，它进一步下降至88.36％。上升是内阁，2016年和2017年内阁的收入分别占9.12％和9.58％。木门刚刚始于2017年，其他家具和家庭产品相对较小。
2013年，衣柜的增长率为48.53％，这主要是由于房地产的迅速增长，房地产销售区的增长率从前两年的4.4％和1.8％跃升至17.3％。可以看出，公司的业绩受到房地产繁荣的极大影响。自2012年以来，经销商渠道的比例已超过90％，直接运营商的比例下降了3％-4％。
衣柜和内阁属于低频和大量消费。库存房屋之间的装饰间隔通常超过10年。因此，在中间，C -End客户没有粘性问题。索菲亚很早就使用了E0。其他房屋基本上是E1。 2017年，索菲亚（）推动了康楚板（Kang Chun Board）。尽管也有一个生态委员会，但的董事会却很好并且制作了。同时，索菲亚也更好。 2017年，衣柜的毛利率为40.72％，制造业相对较高。从2012年到2017年，公司衣柜的利率按趋势增加了，从2012年的35.8％增加到2017年的40.72％，多年来的毛利率持续增加。
从成本的角度来看，大头是物质方面，占75％-80％的元素。 2017年单位材料成本增加的主要原因是人工董事会的价格上涨。公司的收款人收入比例较低，但不超过4％。公司的自我就业和分销使用第一个模型和销售模型。应收款主要是在社区业务中生产的。
借助高级信息技术，例如信息系统和自动加工系统，定制的家具将传统的数字控制处理设备升级为自动化的机械制造系统，这些机械制造系统可以在处理指令中智能运行以实现灵活的生产。根据每个组件的规模和生产要求，独立组件使用信息系统来生成一系列生产指令，例如说明，QR码信息指令，处理指令，包装指令以及工资倒计时。家具产品的多阶混合生产。
具体而言，索非亚在2013年推出了德国英雄灵活的生产线，通过大数据系统快速，准确，大型生产，以制定复杂的个性化定制需求。 2013年投资的灵活生产线成为全球最大的生产能力灵活生产线，每天的生产能力达到28,000件，相当于每天约700个位置。
未来三年的定制衣柜的复合增长率为12％-15％，定制柜为8％-12％。定制的衣柜行业由索非亚（Sofia）领导，欧洲派系，香彭（）和霍利（）的客人紧随其后。定制的内阁产业以欧洲派别为首，，Gold Medal和Simi紧随其后。自定义设置产品本身的功能属性并不强，并且更多的检查是无法量化诸如外观和物质工艺之类的方面。此功能确定其品牌溢价相对难以实现。目前，最有效的材料使用是Opai Home和。
目前，定制家具占整体家具行业的20％。其中，渗透率高的区域是橱柜和衣柜。我们预计渗透率分别为60％和35％。从2007年到2012年，该产品被分为标准零件（约70％）+非标准（约30％），从而提高了生产效率。近年来，中国内阁销售量平均每年35％。 2013年，零售 - 电池市场的产能约为700亿元人民币，行业的权力下放量很高。定制房屋是刨花板或纤维板，是100％甲醛。如果您测量室内甲醛含量，则会知道油漆中有酚成分。这是其污染源。从各种渠道的信息反馈来看，索菲亚（），奥帕（Opai）和霍莉（）的衣柜效果很好，以及尚彭（ House）的做工很差。
对于下游客户，该公司收取一定数量的存款，并且预收取的资金一年四季保持阳性。对于上游木板等供应商，该公司采用了一项政策。随着上游和下游客户的核算，该公司获得了非常出色的运营现金数据。公司的上游成本主要是木板。自2012年以来，上游原材料的价格一直在下降，公司的毛利润幅度不断上涨。但是，在当前价格上涨环境中保持这一趋势仍然是一个问题。在2016年，我们必须继续对第一台和第二塔城市的销售渠道进行加密。该策略是开设更多商店，开设小商店，并继续陷入第三和第四行。油漆上涂有无水绘画。缺点是粘附不足，油漆表面易于掉落。
近年来，家具业的整体稳定增长约为10％。国内家具行业的总规模约为8560亿元人民币，定制家庭渗透率约为20％，相应的市场容量接近1712亿元人民币。衣柜，橱柜和其他橱柜的渗透率分别小于30％，60％和15％。行业集中度明显很低。定制家具的市场规模目前预计约为2400亿。目前，最成熟的定制衣柜的穿透率仅为40％。
2016年，欧洲内阁约占欧洲派系总销售额的70％，约占30亿。这个数量很大。它接近艾诺的水平。 。当然，中国市场和欧洲之间仍然存在差异，但是几个主要橱柜品牌的增长速度很慢。因此，2018年定制家具业的增长变化大大降低了索非亚等公司的估值。
Qu Mei和Meike主要基于完成家具的销售，Holk和主要制作定制家具。两种类型的企业的不同业务类型决定了其产品类别和品牌定位的差异：Holly和的定制业务产品集中在机柜中，内阁类别比生产过程，桌子和椅子等要简单。生产困难。由于对硬件的要求很高，因此橱柜大于衣柜。 Qu Mei和Meike主要专注于完成的家具。除橱柜外，它还还包括一张梳妆台，桌子和椅子以及沙发。 Mark Home中的所有存储都使用直接操作的模型。下周直接运行的模型的旋转速率较差。单一商店的高运营成本已拖延公司的净利率，导致ROE低。米克的销售成本是企业中最高的四个。
从财务指标的角度来看，需要财务指标，例如总利润/利息成本，移动资产/移动负债。 2015年，公司的总利润为4.61亿，财务成本为670万。前者是后者的68.8倍。通常，最低阈值是10次。流动资产是可以快速成为现金的资产。负债是在一年内偿还的债务，仅是安全性的2倍以上。同时，如果计算了速度比，则应收款人减少流动资产，然后除以负债，这通常需要超过1.5倍。另一方面，格雷厄姆给出了一个公式，即未来7 - 10年的平均增长率假定为y，因此合理的估值应为2*y+8.5。
我认为索非亚可以包括在库存池中，但不如定制家中的OU Pai Home好。主要是由于两个原因：第一个原因是索非亚的衣柜生产过程比Oupai Home的内阁生产过程更简单，而Oupai Home 对于来说更有优势，使其更有利更有利；第二个原因是，衣柜和橱柜的市场渗透率已经很高，企业很难维持先前收入的高增长。根据的配方PE估值= 2*年的增长率+8.5，假设索非亚的年增长率为15％，其估值仅为38.5倍。在2018年，索菲亚的股价暴跌主要是因为它在人们对人们对定制家庭家具行业增长速度的看法上遇到了一个分水岭。例如，人们以前估计迪迪出租车，人们在IPO被暂停后低估了它。 2018年6月，定制房屋收入和净利润增长数据的持续下降使人们对索菲亚的估值减少了。
房屋设备（净利润为3.8亿，营业总收入为53.23亿，加权净资产收益率为18％，毛利率为45.11％，R＆D支出为1.7亿）。在多年的大数据背景中，家具制造部已建立以快速进入定制领域。 House具有主要的“ C2B+O2O”业务模型。它拥有“ House”和“ 's ”的两个主要品牌。双重品牌正在展示一些鸡排。由于直接运营商店的比例很高，因此在 House中获取客户的成本很高。定制家具实际上是一个不需要开店的行业。让客户看到渲染图后，需要向客户付款。在定制家庭领域，频道是国王，他拥有客户资源，是国王。
House的利润率达到45％，其他公司约为37％。尽管 House的利润最高，但净利润仅为7％。其他公司为13％，情况更糟。主要原因是 House设备主要是自动商店。这个成本很高。尽管的直接经营商店，尽管初始投资非常大，但可以严格监控并可以管理标准。大多数直接经营的商店都放置在该市的核心地区购物中心。 。
是第一个开设该行业购物中心商店频道模型的人。 brand sales are in , for the , for to all one -stop, and the needs of . , the of a store in the mall has that the city meet: with and with poor .
For , the has a big , that is, non - parts can only in , and can only be in one order and order, in high costs. And uses big data to all users' and , to the type of , and give the a two - code to that the will not make an error.
the model of self -+, self - in first- and -tier , and in the rest of the . For , is and . The image and helps the new store climb up as soon as to a and loss . At , the of and of each for about half of the ratio. As a , the cost is high, which is much than that of other . The - model is heavy, but the is good, the is high, the and the gross are . This is the why the gross of is the in the .
are high -, low -net . home are non - , they are all by , so they are based on . There are many home . The needs to be: the first order from store , it is : , , , , edge, , , , . There are many , and the one-time rate is low, so the gross of home is about 30%-40%, but the net is 10%good.
's goal is to make a . The board used by House is low -end, while uses a -end Jilin . The -end Nivea, but the of House uses low -end board. The is the idea of being a . It has been to with a one -stop . it is not as as 's and , the has been to the whole house from the , and on of the sofa , Bed and other soft . The 's cloud is also the idea of the . The home to the front end of the chain is still the of one -stop. (The 's home the BIM . BIM uses more in the . The is to the use of the BIM that built a to the of a . If the BIM is BIM, will do this in the past two years).
The of House is due to the in the unit price by the . In 2014, it began to enter the mall in large areas in 2014. 88%of the first -tier ' malls for 88%. The and third lines are close to 80%and the line is more than 50%. From 2011 to the first half of 2017, my 's 'sales have grown . In the semi- 2017 semi- ' 440 yuan, a year-on-year of 16%. In terms of home , the main home have a high-speed of 30-50%in in years, which the rate of 10-15%of the . It for less than 20%of our 's . The share of in the home is still small, and there is huge room for .
The flow of home is worse, the rate is low, and the of has 10%. There is no the store.竞争非常激烈。 The is , and the has and his own . The of in is that at the , the 123 -tier for half, the 45th -tier for half, and the 12th line for more than 20%. In 2018, I tried to with real , but the was not good. The scale of was about 10 , and it was still in the water test stage. The rate of the 's is than 90%. In the whole house, the gap House and and is still large, and is not good.
High costs in the home , and House has built its own O2O . As , it on share, for long -term share. If there is no , be the of the for a long time. is only a small part of from other such as and , and it is not the core .
My is that 's house can be in the stock pool, but it is a lower gear in the stock pool. In the home , it is not as good as the home and Sofia. This is of two : the first is that the of - in House is than that of Opai Home and . It was an and more to sales . The of Opai Home and has good , which makes House than both in the model, but it is not as good as the gross and net rate of the as The is that is by It is the whole house model, so it is not easy to with real than the model. At the same time, the rate of -made funds is than the of . In the face of the of high asset rates, it is a lower gear in the stock pool. When the House is just , it will be after by the . It won't it .
(net of 348 , total of 1.863 , net asset 22.45%, gross 38.34%, and R & D of 77 ). The with the . doors. are the core . with a of 6.9%(+0.3%), and the of large users for 0.78%(+0.7%), which was . The is a using the on the first of the .
There is a in the of . Sofia's share is about 10%, Opai's home is 6%, while are only about 3%. Opai and have TOB , and and have not yet the TOB . This is for on the B -end, the 's is and the a large of , and the of the is not much , the will be weak when with real . 。 In the first half of the 18th year, has a , but due to the small , the short -term mid -term will not have a on the 's gross . In terms of sales model, the Hiro are . The of has a gap with . The gap the is and there are more.
The gross of the is about 40%as a whole, and can even 50%, which is not low in the . , most of their net rates only at about 10%. can be a lot . The net rate in 2017 18.68%, and all were . In order to costs, most of the uses such as fiber . this kind of plate is cheap, there are many solid wood that do not have the , but its fatal is .
is to the human body, for with weak . It is an . the of , there are (dryer ): E1 level ≤1.5mg/L, which can be used ; E2 level ≤5.0mg/L, can be after . are to this, but as 's about are , many large in the world have the E0 on top of the , and the in the dryer is less than 0.5mg/ L。 At , only and Japan are to the E0 .
The first Opai and Sofia, the and , the are at most the third . The real high -end home is by . A sofa 19800 is the real brand , and high -end more. In June 2018, made a , gold medal in 2018, and had begun to make , , and Sofia. The of the state board are . All these and smell them one by one. The made by the state board of the guest have no odor (the most odor is ).
As of the end of 2016, a total of 1,300 in , 12%of the of , and 24%of the ; 43%; the of Class C for 49%, and the for 33%(of which Class A city The city is the , the under the , and the ; the class B is into a -level city; Class C is into a below the level); as of the end of 2016, there are more than 1,900 ( Simi ) in Sofia, of which the city The is 18%, the of -level for 31%, and the of in and fifth -tier for 51%. At , first -tier for less than 20%of the 's sales. The focus of Holly and is not a of , but Class B and C .
2018, home are still a high -speed stage, and it is not yet on the price war, and homes are not and be in . is on and . , . The rate of began to fall in 2018, so have begun to to , they will be by the (in May 2018 to issue 1.8 bonds) and .
the of the be , the is smoke, and the bunny baby is also made of a . Sofia's 2016 meter cost is 81, at 135; the cost of Holly -Razan is 139, and the price is 231. have a step away from and , both in and , and they will be more in .
The size of the (ex - price) in 2020 is to reach 3,000 to 350 yuan. does not need to fight a price war, the is very , but it is to , and the is easy to . , there is no need to fight the price war with other . , the of are based on the brand. The is the . The good brand has a very , and the brand is poor. The force for , but also has its own , and it is , and soon the air is used. , with is often built on a rapid . There is no time to fight a price war; it is of , , and , and the entry is very low. On the whole, is not a good , and it is to a real moat.
Home are large -scale of lines, of , , for , and are easy to the most in . As a post -real , home lag the real for 1 to 2 years. The home began to in 2016 and , which in the stage of house in in 2015. my 's is in the and , with the rates of 60%and 33 ％， 分别。 From a point of view, the rate of first -tier and -tier is above 50%, and the third and -tier tiers are only about 10%. At , the store of in the is in third- and -tier . On the one hand, of the high of the first and -tier , it is , and the is (only 400 in have 400 -made ).
guest is the first in China to the of " -free" . The of Class A for 50%, B is about 30%, and C is about 20%. At , the 's state The for about 40%of the . ' high rate does not that the is , it is the C -side and no large , so its are rare, and they are the same as the house. The of House are less and the rate is . The main is that the model for a lot of , and there is no major , but it rely on this to the 's . Kang Chun board, which was in Sofia in 2017, will be a great blow to the board that .
My is that are not to be in the stock pool, it is a of . Its main is (96%of the main ratio and 40%of the gross ). The ideas of are to the cost of the to the . , Sub - sales, which makes not as as 's in the scale of ; on the other hand, Sofia also E0 , and also the field. . , the in the field of home is more than the and the is .
Home (net of 234 , total of 2.157 , net asset 20.01%, gross 34.90%, and R & D of 66 ). drain the door and to the of . The has the five major of , , Royal Ting, , and . It has the "" with 184 and 37 of 37 , 33 of 23 of "law "full -house . are at mid -range , are cost -, and they are in third- and -tier .
Home is a -made with scale and after the after the and . The sales model is the 's main sales . At , only the sales model is in Hefei, and a total of 17 - are . The large has a with real to a with a of well -known real . It is the main of . In 2017, the 's was about 378 yuan, for about 18%of total , the in the field of .
From the of , 2015, on the . After 2016, it began to the . In terms of gross , the gross of is lower than the gross of the . The that it is a " of 200,000 " and " of 120,000 sets of ". 's gross is still high, more than 30%, and it is in the , but , the 's net is low, only about 7%, and it has to . This has a lot to do with the 's . , 's sa