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潍坊 后续还要守住这类资产！弘尚资产张骏最新交流细拆组合及持仓逻辑
“如果肯定会增长，迟早会反映出来。正如芒格所说的那样：从长远来看，股票的收益与Roe有关。”
“未来的主要重点是捍卫。在基本面上保持良好，价格便宜，等等，以获取未来的资产。我认为这种未来不会很长。”
4月9日，联合首席执行官和洪山资产的合伙人张朱（Zhang Jun）经常与持有人聊天。他承认，在过去的两年中，他对他面临着巨大的挑战。
挑战不仅来自净价值的提取，而且在当前的市场竞争中，信托责任也有些尴尬。在过去的两年中，我遇到的许多事情都颠覆了过去的看法。
根据来自第三方的数据，截至2024年4月3日，张月于2024年4月3日，20023年12月31日成立的Hongshang Asset No.2，到目前为止损失了**％，中期最大，在今年失去了**点。 （单击此处检查经过认证的投资者之后的全部绩效）
Ruiyuan Fund Chen Guangming曾经在与Smart Investors的深入访谈中提到：
基金经理就像驾驶员一样，客户是坐在他旁边的副驾驶。基金经理不能认为驾驶快车很好，这会使客户感到紧张。与投资者进行良好的沟通非常重要。
作为校友，张朱还坚持不为所动。他认为，在资产管理中，我们必须继续与“副驾驶”进行平稳沟通，即使它可能更颠簸，以便可以做好准备。
他与持有者详细介绍了自己的位置结构，并一一解释了他乐观和糟糕的表现。
张朱的股份更加分配给传统上越来越多的地区，避免了过去有些行业。制造业中的机械和设备总数为40％-50％，过去，该地区的公司在估值上一直处于巨大的下降压力。
他仍然对自己的投资组合充满信心，并表示，尽管许多公司的股价在过去两年中下跌了一半，但其业绩却增加了两倍。
在这种情况下，张朱选择平衡了公司的基本面和股票价格。除了判断公司的质量外，还取决于它是否便宜。
现在，洪山拥有12个投资和研究团队，有4位全职投资经理和8位研究人员，其中2名研究人员也参与了管理金钱的管理。
涵盖的区域包括药物，制造，机械，汽车奢侈品修复这个行业好吗，设备，能源，互联网，计算机，TMT和循环化学品。目前尚无针对银行，造纸，钢铁，房地产等的特殊研究范围。
在问答环节期间，张月还讨论了不购买创新药物的逻辑，以及他对消费等行业机会的看法。
在谈论价值投资的确定性时，他提到只有三件事不会改变：一切都是循环，估值最终都是有效的，人性永远不会改变。最后，他还提到了几个“可以赚钱的行业” ...
以下是张朱在过去两年中对投资组合和净价值的想法。智能投资者（ID：资本基础）编写了与您共享的主要内容。
从长远来看，股票的产量与ROE有关
在23年初，我们相信，在摆脱流行病之后，经济应恢复向上周期。但是，在过去的一年中，这种特征尚未反映，经济势头不足。
此外，过去一年中与发达国家与发达国家的政治和经济摩擦增加了出口的不确定性。
在这样的内部和外部环境下，不确定性大大增加了，去年特别明显。因此，没有人相信宏观经济的增长，也没有相信所谓的高增长行业。这导致传统增长股票的估值不断被抑制。
面对不确定性，每个人都将在年初进一步追求安全的资产，例如煤炭，银行和石油。
相比之下，由于该行业的迅速增长，一些增长库存已经迅速扩大资本，有些人仍然需要使用技术的持续迭代来交换增长，并且目前处于不确定状态，例如新的能量车辆，光伏电动汽车，摄影机等。
在2019年至21年的这三年中，核心资产很受欢迎，尽管低压股息策略并没有下降，但基本上并没有上升，因此每个人都放弃了。当时，四大银行和三桶石油的性能是不合理的，但是在过去的三年中，这已经逆转了。
许多人总是说纳斯达克股票市场非常好。实际上，在过去三年中，股息低波指数的性能与纳斯达克股票相似，并且增长了40％以上。但是，过去三年中的年化率接近15％，我相信这不是常态。
股息资产有一个优点：很难冒泡。因为它基于股息收益率，所以股息产量将立即下降，并且很难表现出连续上升的动力。例如，煤炭在2月底和3月初急剧上升，但煤炭的股票也下降了30％以上。
此外，它还与交易的讨价还价筹码和样式偏好有关。
整个市场很难获得逐步的资金。三年前，公共资金大大扩展，核心资产吸引了大量资金。核心资产的泡沫崩溃后，公众产品很难吸引更多资金。
从某种意义上说，主流机构的定价能力消失了。北向方向是流出的，公开募股是净赎回，他们一直在出售芯片。
但是所谓的价值具有其当前价值和长期价值。如果肯定会肯定，它仍然会迟早反映。
正如Munger所说：从长远来看，股票的收益与Roe有关。如果ROE稳定，则从长远来看，如果您购买的价格更昂贵或更便宜，则最终的收益水平将相似。
保持逻辑和组合反思
只有三个逻辑可以购买一家公司：
第一个是“感觉可以上升”，这是最短的，完全由交易者的情绪驱动。例如，有些人认为黄金可以上升，然后分配它。至于它是否好，还是它的基本价值是什么，我可能不在乎。
第二种是“感觉很好”。但是，如果很好，它可能会造成风险 - 昂贵。例如，Kweichow Moutai绝对不错，但是如果达到2,600，它会很昂贵，因此不一定赚钱。
从价值投资的角度来看，第三种是便宜的。只要您便宜地购买它，即使这东西不是很好，它也会留下安全保证金，您可以赚钱。
我的投资组合始于单个股票，而不是从行业的角度来看。一些公司发现很难定位行业或行业，只能以相对粗糙的方式进行分类。内部的资产更美观或便宜：
1。光伏设备（16％）：
尽管过去的业绩显着提高，但股价急剧下跌。这也是一个新兴行业，有几轮过去的周期，但还不够长。但是，由于整个光伏行业的发展非常快，因此需求将推动整个行业的增长。
为什么我们选择设备？
首先，这个行业有障碍。
当我在2019年7月谈论Photovoltaics的泡沫时，我观察到，当许多非电动汽车公司转变为投资于光伏行业时，他们投资了组件和电池奢侈品修复这个行业好吗，很少有人说他们想制造设备。
其次，模式相对较好。通常，领先的设备公司可以占50％以上。此外，光伏技术的技术迭代相对较快。
最后，这些光伏设备公司的估值已跌至单位数字，历史上最低的估值水平，明显的利润增长仍然是20至30或30或30或40。
从我的角度来看，这个行业的结构良好，公司的技术也非常领先。只是当前行业的繁荣周期不好。
因此，其股价已降至从未想到的估值水平 - 单位数字7或8次。如果可以证明随后的增长，至少我们可以从绩效增长中赚钱。
这些光伏设备公司都是轻资产，书籍上的资产负债表，其中更多的是运营资产。如果其增长率确实下降，那就不怕了，因为运营资产可以释放为现金。如果治理结构还可以，将会有股息，因此我稍后会坚持下去。
2。泛中风（20％）：
它包括13％的医疗设备公司，4％的医疗消耗品（骨科）和3％的药物（传统医学和化学医学）。如果您有机会发现更多品种，并且价格合适，请添加一些配置。
随着医疗设备等公司进一步拒绝其估值，其绩效相对稳定，而且增长股票很少从股息收益率降低。
最近的年度报告还发布了近4％的股息收益率，增长了十几次，PE估价低于20倍，其运营质量仍然很高。它处于非常好的医疗设备轨道上，并且有很大的替代空间，我认为这也很便宜。
对这里的业务的最大影响是集中采购。集中采购影响了价格，目前的估值也很低。
药品的估值较低也与去年7月的反腐败运动有关。去年，只有药房相对较好，因为处方流出和总体用药需求不受影响。
但是，其他行业基本上也受到了影响，最直接的反思是估值。因此，直到今年，整个制药行业仍有一定的下降，该行业的业绩最低。在短期内，在上半年很难表现良好。
当然，有一些非常出色的人，或者它们的伤害周期较早。当去年和今年第一季度的年度报告发布时，我们的职位之一的表现超出了预期。我认为这不是一个孤立的案例。
3。消费（15％）：
包括12％的食品和饮料（液态葡萄酒）和3％的轻型工业（输血工具）。
酒，尤其是高端酒的确定性供应有限。
过去，我们持有的低端品种受压缩的影响，低端产品对宏观经济更敏感。在无法改善消费升级后，一些高端（品种）也将推出一些低价品种，以挤压这些近端。
如果以下高端的品牌和渠道能力不那么强大，那么在趋势趋势时，它们可能会很快增长，但是如果它们违背了趋势，那么增长将在一定程度上受到影响，尤其是在过去的库存中，其声明（绩效）会导致一些回归。
但是我认为酒类行业仍然反映了领先公司的趋势，领先公司的份额正在增长。
此外，Moutai具有某些财务属性（尽管现在还没有提及），并且Moutai Liquor产品的年化价格增长水平不一定比黄金差。我比较了Wuliangye和Shenhua，领先的葡萄酒公司的股息和增长水平还不错。
4。周期（10％，主要是化学工业）
5。特殊设备（8％）：
包括消费电子设备和锂电池设备。
消费电子设备对其增长空间仍然乐观。锂电池设备也很便宜，它之前已经达到了单位估值，股息水平也很好。
此外，锂电池经济周期的最低点已经过去，并且应在一定程度上修复估值。
6。消耗建筑材料和水泥（7％）
7。军事行业（4％）：
过去，它主要是一家用于碳纤维的物质公司，最近增加了测试设备和测试服务，因为该服务更可持续。
去年，我们在持有过程中受到挑战。因为军事命令的可预测性和可持续性是不确定的，并且无法核实它们。
8。科学仪器（3％-5％）：
还添加了新的科学仪器，并在行业结构中进行了调整，并总体上出售了工业控制的相应目标，然后购买了科学仪器。
科学仪器现在是一个很小的行业，但是我们认为它有很大的空间，而且外国资助的制造商的比例也很高，因此我们有很大的替代空间。
但是目前还没有特别大的公司，我买不多。我们找到了一个相对理想的目标。该公司的产品毛利非常高，接近50％，但在研发上投资了20％以上，因此其净利润幅度不高。但是，我们认为高投资应该会带来更好的增长。
9。通用机械（5％）：
包括采矿设备，消耗品和机床。
机床和采矿设备低于去年的预期，因为它与宏观经济密切相关。我们很难清楚地看到宏观经济。
根据过去的说法，库存减少阶段必须在库存减少阶段过去后进入库存补充阶段，但实际上，库存减少过程非常长，因为随后的需求已经下降，没有任何（补充）。
当然，某些机床公司可能正在慢慢移出海洋，但仍然存在不确定性。
另一家公司是采矿设备，该设备有能力获得相对可持续和稳定的利润。该公司并不大，但现在在中国排名第一，尤其是在特定领域中排名前五，并且可能在前三名中排名前三，这使其成为细分市场的小领导者。
当然，从流动性的角度来看，这些公司也不利。在1月底和2月初的下降趋势中，他们也下降了很多。
还有半导体组件（2％）和互联网（1％），总位置超过90％。
将来必须保留这种类型的资产
每个人都推荐煤炭不是因为其性能会增长，而是因为它可以分配股息。每个人都对银行的经济良好而乐观，而是因为它稳定。因此，很少讨论行业逻辑，最多据说它出国了，等等。
现在，我不谈论经济有多好，但是如果期望较低，那也不错。有一种说法是“第一季度的GDP数据可能为5％”。这不是很好吗？
但是另一个逻辑是，如果GDP在第一季度很好，并且政策期望失败，则它将下降。这也很荒谬。在悲观的市场中，如果经济不好，它将下降，如果经济是好的，即使没有政策，它也会下降。
超出位置可能来自出口，但是对美国的出口存在不确定性...
宏观期望现在非常混乱，黄金正在上升，铜的上升，铝正在上升，比特币正在上升。过去，美元将跌倒，但现在美元也正在上涨。
因此，将来存在（极大的）不确定性。
确定性会带来保费，而不确定性会带来折扣。最典型的例子是这些增长库存。以后消除不确定性将需要时间。消除不确定性意味着折扣水平将慢慢恢复。
我对宏没有明确的判断，这对微观投资不是很有意义。
主要重点是捍卫未来的情况。保持良好的基本面，廉价的价格等也将获得未来的资产。我认为这个未来不会很长。
问答环节
不要购买具有创新毒品的股票
CXO是否有配置？
目前没有。我以前买了它，但后来我卖掉了它而没有赚钱。
现在，我看起来很害怕。当时，您认为它非常好，所以您以普通价格购买了一家出色的公司，但是后来我发现价格首先降至非常便宜的价格，即使在压制下，它也可能从一家出色的公司转变为一家坏公司，这是由于外部原因所致。典型的是Wuxi Apptec。
我记得老行从未购买过创新的药物，也没有购买创新的毒品股票，所以我觉得没有尴尬的毒品。
您如何看待Pianzi Huang和中国资源Sanjiu？
研究不多。 Pianzihuang有点像Moutai，但是空间要小得多，因为它非常昂贵。中国资源Sanjiu是一家消费品公司，它根据消费股的逻辑来研究它。
一些制药公司的估值下降到非常低的估值，并且在采购后价格再次下降，尤其是某些OTC，包括处方药，因为在人口老龄化的趋势下，它与消费者股票更相似。
传统中医行业有许多差异化。该行业管理的决定性因素是决定性的吗？此外，传统中药公司很难继续增长利润吗？
中医也分为（情况）。例如，Pianzihuang，Yunnan Baiyao和Tongrentang是传统的中药和消费产品逻辑。
一些领域仍然取决于适应症。在不同的领域，例如肿瘤，抗感染，心血管和脑血管，所使用的药物量不同。
现在，中医存在很多争议，因此过去中药的估值已经下降了很多。
我发现，传统中医公司要做的第一件事是研究品种，品种涉及其功效和相应的领域。
其次，非常重要的是营销管理能力，至少不低于研发能力。
我认为，除非是消费产品逻辑，否则中医不应享受太高的估值。
领先的酒类公司仍然具有投资价值
Moutai仍然具有投资价值吗？
现在，投资价值仍然很明显。
在Moutai的批发价格之后，影响经销商利润的第一件事将受到影响，然后将抑制Wuliangye和Laojiao的价格。它的行业地位就在这里。
此外，我认为Moutai仍负责维护该行业。保持批发价格是为了保护自己的经销商的利益，另一方面，它还维持整个行业的健康发展。
说到投资价值，在这个价格水平上，如果您可以购买10年的Moutai，则年化收益率应该为10％-12％。
今天，我们仍在讨论：从长远来看，哪个是黄金或穆塔伊的年度回报率较高？从历史上看，Moutai的增长超过了黄金。
第二个是购买Moutai股票和黄金股票。谁具有更高的潜在回报水平？这个答案过去是无与伦比的。
水泥现在是安全的，尤其是水龙头
现在，水泥的逻辑是2014年的煤炭吗？
老实说，我也不知道。自从21年内达到高峰以来，广泛的财政支出水平一直是水平的，这意味着GDP的比例很低，这意味着基础设施和房地产不好。
水泥的供应绝对不可用。有人不可能投资水泥。无非是浪费和消除小小的和贫穷的人。
像有利的海螺一样，价格是否较低都没关系。无论如何，如果利润下降，仍然可以赚钱，您仍然可以支付一些股息。但是，如果很糟糕，那可能很糟糕。
如果它进一步上升，它必须有一个超过供应的差距，即依靠这一点来推动其价格。
因此，我认为水泥现在非常安全，尤其是领主。利润不应再变得更糟，因为股价已经下降到非常低的水平，股息收益率不低。当然，它可能仍然低于煤炭。
明年和之后可能会有一些灵活性。如果没有灵活性，您将不会通过保持PB和股息率来遭受任何损失。
指数增强是A股的分阶段股息
哪一个具有更多优势，ETF资金或指数增强基金？
我认为目前索引增强的资金具有一些优势，因为ETF还没有结束。
指数增强的过多来自市场的不成熟。在美国，没有太多的指数增强功能，也不能增强。指数增强是中国A股份的分阶段股息，当前的索引增强绝对比相应的ETF更好。
目前，A-shares仍然有一些样式的索引选择，例如低股息波，CSI 500，等。
不要急于注意，3000分是底部
您可以考虑在美国，日本，印度等在东南亚的投资吗？
如果我看单个股票，我就没有这个能力圈。
此外，美国股票市场更像是技术主导的方法，我不了解国内技术股票。如果我能理解NVIDIA，那时我会一直在当时购买CPU的公司。
如果您从配置的角度购买了一些纳斯达克和Nikkei ETF，则涉及价格比较。
现在，标准普尔500指数的市盈率约为25或26次，这绝对是高水平的。纳斯达克速度更高，接近40次，而Nikkei约为21或22次。
最低的Nikkei是10次。过去，它始于2012年安倍的“三箭”。当时，大约10,000分，2012年增加了约4次。此外，估值从10次变为20次以上，这并不便宜。
如果我们纯粹是从价格比较的角度谈论的，那么Nikkei 225和S＆P 500是针对上海和深圳300的基准，而上海和深圳300现在仅是估值的10或11倍。
更不用说与美国在公司的盈利能力或ROE水平方面进行比较，即使是225 Nikkei，也不是要低得多。
Nikkei 225约为10％，上海和深圳300也有10％的ROE。此外，日本今年的增长有点加速，如果上海和深圳300静态观察，则股息收益率超过三分。
今年，我认为许多公司将提高其股息收益率，预计将接近4个。我们的无风险利率超过两点，上海和深圳300的股息收益率可以超过三分，这从未发生过。
因此，我认为现在不需要急于从A股转到海外。
当然，暂时可能不会上升。无论如何，已经有3,000分，还有什么可怕的？美国已经20年没有崛起了。
如果上海和深圳300的股息收益率可以增加到3或4分，并且以如此低的风险利率如此低，那么有什么衰落的空间？除非存在重大的不可预测的恶性事件。
因此，请不要太担心整个市场。从统计的角度来看，3,000点的水平是底部。
您是否认为A股的土壤不适合价值投资？
我不同意。我认为发生这种情况的越多，价值投资的余地就越可以生存。
因为价值投资本质上是一种通过使用市场的无效和情感来波动的一种方式，如果市场的情绪特别大，那么价值投资就越有效。
过去，公共资金能够大幅度打败市场并大幅度地指数，这是最好的例子。
在美国，基本上，公共资金基本上不可能击败指数，因为他们的市场相对成熟且相对有效，甚至价值投资，打败市场的机会也很低。
估值终于有效
如何理解“估值最终有效”？
芒格（Munger）曾经说过，从长远来看，上市公司的收入水平接近ROE。当我们以前在校友会中时，陈·古（Chen guangming）将军谈到了长江电力。
大约十年前，他认为每年几分的长江权力的股息不是出色的投资产品，因此他出售了它。
后来，他审查了长江电力的年收益率超过十年，约为10％，这意味着它击败了95％的基金经理。
无论是最终的估值还是利润，它都必须来自绩效增长，这取决于从长远来看上市公司可以赚到多少钱。
从长远来看，收益和绩效增长与股息水平有关：可持续增长率G = ROE*（1个生动率）。
如果有ROE的公司为20公司，则每年将支付30％的股息。如果ROE稳定，它将增长14％。
但是很少有人愿意等待，每个人都在观察估值的波动。
如何了解价值投资的确定性？
现在，当我考虑确定性时，我不太确定。毕竟，在过去的两三年中，我看到了太多的变化，这超出了原始体验。
因此，最好了解老挝当时说他正在寻找一个继任者，以找到一个可以冷静地处理以前从未发生过的情况的人。
Ling Peng的书总结了三个“不变”：一切都是循环，估值最终是有效的，人性永远不会改变。
我认为只有这三件事是可以肯定的。事实证明，我正在使用诱导方法，但实际上我们应该使用推论方法，而不是相关性，也不是序列关系。
带有金色钥匙的行业可以赚钱
什么样的公司可以赚钱？它不需要任何资本投资，它可以继续赚钱并拥有护城河。总是感觉到，一直滚动的行业不会持续很长时间。
幸运的行业，带有金钥匙的行业，至少是我国的煤炭。
2016年供应方改革之后，已经消除了许多小型私人煤炭（企业）。
现在，煤炭的所有权主要是国有的，在这种结构下，其价格很容易协调。由于需求不会太多，因此供应再次被卡住了，并且资本投资在当前周期中不需要太多，因此如果挖出来，它将出售，护城河很高。
我们说一个人有钱被称为“家里有一个我的东西”。地雷不能由普通百姓打开。
我们的祖先还剩下好事，例如酒和奢侈品。绕过的行业确实并不持久。
总而言之，首先，您必须具有更好的运营质量，您所赚取的钱必须是真实的钱和现金流；其次，您必须具有一定程度的增长。市场空间很大，或者行业增长速度更快。但是，如果该行业发展迅速，它将吸引许多人进入该领域，供应将增加。第三，拥有一个可靠的管理团队也很重要。
如果这三个组合在一起并且价格非常便宜，那将是最好的。
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排版：Tang Tang